Wie Europa daran scheiterte, den Hochfrequenzhandel zu regulieren

Tag der Veröffentlichung: 5. August 2016
Autor: Benoît Lallemand

Von Benoît Lallemand, Leiter Strategische Entwicklung von Finance Watch

Was bisher geschah


Am 25. April 2016 hat die Europäische Kommission zur Vervollständigung der Richtlinie 2014/65 über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID 2) eine delegierte Verordnung erlassen. Bereits die Richtlinie hatte die Messlatte sehr niedrig gesetzt, was die Regulierung des Hochfrequenzhandels (HFT) betrifft. Die Verordnung fügt dem nun eine dermaßen weit gefasste Definition des HFT hinzu, dass es wohl auf (sehr) lange Zeit keine strengere Regulierung jener Praktiken geben wird. Ein doppelter Erfolg für die Lobbyisten der HFT-Firmen und Investmentbanken.


Warum hüllen sich alle in Schweigen?


Natürlich handelt es sich um ein kompliziertes Themenfeld; wer nicht Experte ist, schaut schnell nicht mehr durch. Das gilt auch für Abgeordnete, die außerdem andere Prioritäten haben. Auch wenn die traditionellen „langsamen“ Händler von nun an ebenfalls als HFT-Händler behandelt werden, hat das nur geringfügige Auswirkungen auf ihre Handelsaktivitäten.

Die Profiteure ihrerseits hüten sich davor, Freudentänze aufzuführen, denn es ist nur in ihrem Sinne, dass die Debatte endlich nicht mehr in aller Öffentlichkeit geführt wird und Ruhe einkehrt. Einzig die Drehtüren quietschen noch ein wenig: Der Verantwortliche für den Bereich Hochfrequenzhandel bei der Finanzaufsicht der Niederlande (Geburtswiege dieser Handelspraktik) und einer der Sachverständigen bei der Ausarbeitung der technischen Standards, wurde just zum Generalsekretär der größten HFT-Lobbygruppe ernannt.


Der Gesetzestext


Erstens wurde die Finanzmarktrichtlinie MiFID 2 inhaltlich ausgehöhlt. Der Text beschränkt sich auf eine aufsichtsrechtliche Perspektive – ob der Hochfrequenzhandel grundsätzlich überhaupt nützlich ist, danach fragte niemand mehr. Dabei wäre eine Definition des HFT gar nicht nötig gewesen, wenn eine Änderung der Spielregeln für Händler (Mikrostruktur der Märkte) parasitäres oder boshaftes Verhalten fortan unterbunden hätte: durch höhere Anforderungen an Market Maker, die Einführung eines (selbst geringen) Entgeltes für modifizierte oder stornierte Aufträge (wodurch Marktmissbrauchsstrategien nicht mehr einträglich wären) und eines neuen Systems der Mindestpreisänderungsgrößen (engl. tick size) auf den Handelsplattformen.
Zweitens hat die Finanzlobby eine dermaßen breite Definition erwirkt, dass über 90% aller Finanzhändler in die Kategorie HFT fallen! Drei Kriterien werden dazu herangezogen. Die ersten beiden waren bereits in der Verordnung vorgesehen, die am 15. Mai 2014 angenommen wurde: eine physische Nähe zu den Handelsplattformen, um Latenzzeiten zu minimieren, sowie eine Auftragsausführung durch die Nutzung von Algorithmen und ohne menschliche Intervention.
Die delegierte Verordnung legte zusätzlich ein quantitatives Kriterium fest: Das tägliche Mitteilungsaufkommen gilt dann als „erhöht“, wenn ein Teilnehmer mindestens 2 Mitteilungen pro Sekunde für ein einzelnes Finanzinstrument bzw. 4 Mitteilungen pro Sekunde für alle Instrumente an einem Handelsplatz zusammengenommen absetzt. Dabei sind sich Experten und Wissenschaftler einig, dass man erst ab 1000 Mitteilungen pro Sekunde von HFT sprechen kann.

Insbesondere die großen französischen Banken haben nicht vergessen, dass der HFT auch bei den Verhandlungen über eine Bankenstrukturreform und nationale Finanztransaktionssteuer von den Gesetzgebern hervorgehoben wurde. Doch da jetzt jedermann als Hochfrequenzhändler gilt, scheint eine strenge Regulierung des wahren HFT immer unwahrscheinlicher zu werden. Schließlich würden die Maßnahmen fast alle Handelsakteure betreffen und somit auch die traditionellen Händler bestrafen.
Nunmehr liegt die delegierte Verordnung in den Händen des EU-Parlaments, d.h. entweder wird sie vollständig angenommen oder abgelehnt, denn einzelne Artikel, z.B. diesen oder jenen bezüglich des Hochfrequenzhandels, können nicht abgeändert werden…

Dabei stellt sich eine ganz zentrale Frage: Geht es noch ums Investieren oder einzig ums Spekulieren? Die HFT-Händler haben es geschafft, dass man sie vielerorts für Liquiditätsbereitsteller hält. Dabei unterschlagen sie, dass sie nur für jene Wertpapiere zusätzliche Liquidität bereitstellen, die bereits sehr liquide sind! Aus diesem Grund gibt es weiterhin Gesetzgeber, die keine Notwendigkeit zur Eindämmung dieser Handelspraktik sehen.
Ursprünglich war MiFID dafür vorgesehen, den Zugang kleiner und mittlerer Unternehmen (KMU) zum europäischen Kapitalmarkt als Ergänzung zum Bankdarlehen zu erleichtern – eine Idee, die heute im Rahmen der Kapitalmarktunion wiederbelebt wird. Erreicht hat man jedoch das Gegenteil: Durch den erhöhten Wettbewerb zwischen den Börsenplätzen wurde die Liquidität eher fragmentiert als zentralisiert. Doch noch schlimmer ist, dass der Weg für eine rein spekulative und besonders flüchtige Liquidität geebnet wurde, die von der Realwirtschaft völlig losgelöst ist, und zwar auf Kosten einer geduldigen, örtlichen und nützlichen Liquidität.

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